Економічна криза, пов’язаний з епідемією COVID-19 і подальшим карантином, багато порівнюють з Великою депресією, деякі економісти впевнені, що після карантину нам не варто чекати V-подібної кривої, яка знаменує повернення зростання економічних показників (про це читайте, наприклад, у колонці провідного наукового співробітника Науково-дослідного фінансового інституту Мінфіну Росії Юрія Кузнєцова). Але не всі з цим згодні. Владислав Іноземцев впевнений, що ця криза не схожий на інші за своєю природою, тому відновлення відбудеться набагато швидше, і є шанс, що ще до кінця року американські індекси почнуть бити нові рекорди.
Сьогодні, коли в світі — нехай і в урізаному і скороченому варіанті — відзначають ювілей перемоги над німецьким нацизмом, перемога над новим ворогом людства, небезпечної коронавирусой інфекцією, залишається справою віддаленого майбутнього. Проте події останніх кількох тижнів дозволяють обговорювати перспективи подолання економічного колапсу, в який світ опинився охоплений несподіваної пандемією.
Практично всі негативні новини вже прозвучали: у США безробіття зросла за два місяці на небачені 33,5 млн осіб, або 21,1% всіх зайнятих в економіці у грудні 2019 року. Дефіцит федерального бюджету перевищить за перші три квартали $4,2 трлн і за підсумками року у відношенні до ВВП досягне показників 1943-1944 років. Зниження ВВП країн Євросоюзу в цьому році, за прогнозами, складе не менше 7,4%, це максимум за весь післявоєнний період. Однак розгортається на наших очах криза, судячи з усього, буде суттєво відрізнятися від багатьох попередніх трьома важливими рисами, які, як мені здається, дають підстави чекати незвичайно швидкого економічного пожвавлення.
По-перше, економіка має всі шанси відновлюватися без істотного реформування своєї структури. У попередні кризові періоди — у 1973-1974, 1980-1981 роках, на рубежі 1990-х і 2000-х — відзначалися структурні зрушення, зумовлені новими фазами технологічного прогресу. З’являлися нові драйвери економічного зростання (комп’ютери, мобільні пристрої, інтернет), змінювалась структура робочої сили, змінювалася професійна композиція суспільства. Кризи в більшості випадків ставали формою реакції економіки на нові технологічні потреби, тому «переналагодження» займала досить тривалий період. Наприклад, в кінці 1970-х — початку 1980-х була створена сучасна інноваційна система і почався відхід від енергозалежною моделі економіки; у другій половині 1990-х економічною реальністю стали мобільні телефонні мережі, інтернет та мережева торгівля; після 2008-2009 років виникли соціальні мережі, отримали бурхливий розвиток біотехнології і т. д.
Зараз нічого подібного напередодні кризи не було. Самі нинішні проблеми навіть складно називати кризою, це скоріше зупинка (disruption) економіки та її подальший перезапуск (restart). Тому існуючі господарські потужності повернуться в стрій без серйозних змін, будуть лише формальні коригування. Наприклад, з бізнесу підуть деякі великі торгові мережі, але і їх точки будуть, ймовірно, перерозподілені між більш ефективними конкурентами, не більше того. В основному ж всі існуючі тренди збережуться, так як ні один з них себе не вичерпав. Навпаки, цілий ряд колишніх «багатообіцяючих» тенденцій може «зламатися» — якщо ще в 1990-х роках дистанційне навчання та онлайн-університети здавалися справою майбутнього, то після того, як студенти перейшли на цю форму навчання за необхідності, вони ніколи не повернуться до неї з доброї волі. Таким чином, відновлення давно було — тим більше ніким не зруйнованого може відбутися швидко.
Відновлення давно було — тим більше ніким не зруйнованого — може статися швидко
По-друге, потрібно згадати: що було найбільшою проблемою для економіки в попередні десятиліття? Відсутність попиту і обмеженість кредиту. Крах банківської системи та різке зниження доходів населення забезпечили небачено тривалу рецесію 1929-1938 рр.: до періоду її завершення реальні доходи середнього американця становили лише 85% від показника 1928 року, опускаючись в мінімумі до 58-60%.
З 1973 по 1982 рік сукупний обсяг виданих кредитів зменшився з 46,1% ВВП до менш ніж 42%. Навіть у кризу 2008-2009 років доходи домогосподарств скоротилися на 5,1% у США і на 3,8% в державах єврозони. Зараз ситуація виглядає скоріше протилежною. Уряду вперше в масовому масштабі реалізували програму підтримки доходів (те, що в Росії називають «роздачею грошей»), обсяги якої становлять в цьому році в провідних країнах від 7 до 14,3% ВВП. Цілком імовірно, що ми присутні при першому кризі, коли падіння ВВП за підсумками року не буде супроводжуватися зниженням доходів. Саме це, як не парадоксально, сталося в 2009 році в Росії — спад ВВП склав тоді 7,9%, а зростання реальних наявних доходів — 3% — за рахунок валоризации пенсій і підвищення зарплат бюджетників, що забезпечило швидке подолання кризи.
До того ж банківське кредитування доступно як ніколи з-за низьких ставок, а бюджети за рахунок нарощування дефіцитів щедро підтримують компанії, які зіткнулися з найбільш серйозними проблемами у зв’язку з епідемією (наприклад, авіацію та інші види транспорту). В рамках поточної зупинки економіки попит не стільки не знищується, він швидше накопичується і може несподівано реалізуватися на фазі виходу з кризи, що лише прискорить господарське пожвавлення. При цьому, підкреслю, значна конкуренція на ринку товарів і послуг не передбачає можливості істотного зростання цін (інфляція у США різко сповільнилася в останні місяці навіть на тлі історично рекордного грошової пропозиції). А це означає, що для «освоєння» фінансових вливань виробникам доведеться нарощувати обсяги випуску продукції, а не реагувати на зростаючий попит простим підвищенням цін.
Попит не знищується, а швидше накопичується
По-третє, потрібно брати до уваги особливості поведінки фондового ринку. Після епічного падіння у 1929-1931 роках індексу Доу-Джонса знадобилося більше 25 років, щоб повернутися до докризового значення; після обвалу 1973-1974 років — 9 років, а після кризи 2008-2009 років — 5,5. Цей процес вкрай важливе тому, що обсяг фондового ринку в США виріс з 39,7% до 157% ВВП між 1974 і 2019 роками — і зараз в акції вкладені активи основних пенсійних та інвестиційних фондів, накопичення яких визначають споживчі настрої населення.
Між тим за останній місяць американські індекси відіграли більше половини падіння — і немає сумніву в тому, що зростання продовжиться. Досить імовірно, що ми побачимо нові історичні максимуми ще до кінця року — і навіть якщо реальні доходи населення не відновляться, їх горезвісна впевненість у завтрашньому дні істотно зросте. А значить, виникне можливість або фінансувати додаткове поточне споживання через закриття інвестиційних позицій, або через розширення кредиту. Дуже важливо, що вливання грошей в економіку в квітні і на початку травня цього року виробили небачений ефект: на виплати за законом CARES в сумі $2,2 трлн фондовий ринок відреагував зростанням за п’ять тижнів на $5,26 трлн. Інакше кажучи, збільшення запозичень на $1 забезпечувало зростання національного багатства майже на $2,4 — ситуація, яка дає серйозні надії на стрімке відновлення. Додатковим підтвердженням цього є надзвичайно високий попит на нові інвестиційні інструменти: компанії, що вийшли в США на IPO в минулому році, показують зараз вражаючі результати на біржових торгах.
Досить імовірно, що ми побачимо нові історичні максимуми американських індексів ще до кінця року
Що ж все це означає для «реальної економіки»? Традиційно вважається, що є кілька варіантів розвитку економічної ситуації після першої хвилі спаду; їх часто позначають по літерам латинського алфавіту як L- , V – або U-образне оживлення, маючи на увазі, що перше (швидкий спад і тривала стагнація, як у 1929-1938 роках) є найболючішим; друге (глибоке падіння і стрімкий відскік, як в 1953-1954 роках) — найбільш бажаним; а третє (досить повільне входження в кризу і щодо поступове відновлення, як у 1973-1975 роках) найбільш вірогідним. З повною упевненістю можна сказати, що перший варіант сьогодні виключений з огляду на величезних заходів субсидування; третій також малоймовірний насамперед тому, що ніякого поступового зниження активності не було. Тому я б поставив на швидке відновлення, але з певною специфікою.
Класична V-подібна крива навряд чи вичерпно відображає кризу 2020 року з однієї простої причини: входження в нього було дуже різким. Строго кажучи, від максимумів на фондовому ринку, зафіксованих в США 12 лютого, до найнижчої точки падіння (23 березня) і дати максимального числа поданих заяв на допомогу з безробіття (26 березня) пройшло всього шість тижнів — і з другої половини квітня вже можна бачити ознаки відновлення на фінансових ринках. З травня вони доповняться «відкриттям» окремих секторів економіки; в кінці червня, я думаю, перезапуститься всі основні галузі, щодо відновиться попит на нафту і активізується пересування людей по США і всередині загальноєвропейських кордонів. До осені відкриються трансатлантичні перельоти, поновляться заняття в школах і дитячих садах, життя повернеться в звичайну колію.
Однак процес відновлення буде ускладнюватися цілим рядом обставин, пов’язаних із соціальним дистанціюванням і різного роду заходами безпеки, тому повне повернення до нормальності відбудеться вже в наступному році. Якщо порівнювати поквартальну динаміку ВВП з отмечавшейся, наприклад, у 2008-2009 роках, то ми вже побачили зниження на 4,8% у першому кварталі; далі будуть відзначені провали на 20-22% у другому і 7-8% в третьому, після чого четвертий квартал виявиться лише незначно нижче відповідного періоду 2019 року (загальне падіння ВВП я б у цьому сценарії оцінив у 6-6,5% порівняно з 2019 роком). У 2021-му економіка майже відновиться до рівнів 2019 року, а з літа наступного року реальний поквартальний ВВП буде перевищувати середньорічний показник минулого. Для позначення різкого спаду і впевненого відновлення, що переходить в довгострокове зростання, немає потрібної букви в алфавіті, тому цю траєкторію можна позначити відомим всьому світу swoosh — логотипом фірми Nike (на можливість саме такого позначення вже звернули увагу деякі фондові аналітики).
Ще до початку подій я висловлював припущення, що подальший підйом виявиться досить довгим — близько 10 років, так як «перезапуск» економіки буде сприйматися ринками як звичайний циклічний спад. При цьому особливістю нинішнього циклу стане те, що біржові індекси досягнуть нових максимумів до того, як реальна економіка повернеться до рівнів 2019 року (зауважу, Nasdaq вчора вперше з початку кризи закрився вище рівня на 1 січня 2020 року), в той час як в минулий криза для відновлення ринку знадобилося більше п’яти років (максимуми вересня 2007 року були повторені лише у листопаді 2013-го, в той час як економіка перевершила показники 2007 року вже в 2011-му).
Природно, слід робити поправку на те, що мова йде про Америку, де уряд і Федеральний резерв взяли небачені заходи стимулювання; США безумовно першими «перезавантажать» свою економіку, тоді як ЄС потрібно для цього на 6-9 місяців більше — основну роль відіграє велика обережність споживачів і орієнтація на органічне зростання бізнесу, а також менш значна роль фондового ринку. У випадку з Росією, де влада остаточно відмовилися від заходів фіскального стимулювання і розширення грошової пропозиції, ситуація буде суттєво відрізнятися: з одного боку, активна фаза пандемії триватиме значно довше, ніж в Європі і США, з іншого — багато чого буде залежати від швидкості відновлення цін на нафту, від яких залежить фінансове благополуччя країни. Однак російська ситуація стоїть осібно — країна взагалі не переживала періоду зростання з часу кризи 2008-2009 років, і тому спроби передбачити траєкторію її розвитку схоже на ворожіння на кавовій гущі.